貝萊德 BlackRock、ARK Invest 和 WisdomTree 昨日提交了修改后的比特幣現(xiàn)貨 ETF 提案，采納了現(xiàn)金創(chuàng)建模式（Cash Creation Method），這是美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）偏好的贖回方式。

撰文：Aiying

貝萊德 BlackRock、ARK Invest 和 WisdomTree 昨日提交了修改后的比特幣現(xiàn)貨 ETF 提案，采納了現(xiàn)金創(chuàng)建模式（Cash Creation Method），這是美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）偏好的贖回方式。這一變化標(biāo)志著行業(yè)的重要轉(zhuǎn)變，可能預(yù)示著關(guān)于實(shí)物贖回選項(xiàng)的討論將被推遲，這也是為了在圣誕假期前簡(jiǎn)化操作流程的戰(zhàn)略舉措。無論是實(shí)物贖回模式還是現(xiàn)金贖回模式，比特幣現(xiàn)貨 ETF 都持有比特幣作為其基礎(chǔ)資產(chǎn)，主要區(qū)別在于贖回過程。而 SEC 更傾向于現(xiàn)金贖回模式，因?yàn)檫@樣只有發(fā)行方會(huì)處理比特幣，避免了未注冊(cè)的經(jīng)紀(jì)商子公司處理比特幣的情況。

但現(xiàn)金贖回模式在比特幣 ETF 中涉及真實(shí)的現(xiàn)金流動(dòng)，這可能會(huì)引發(fā)稅務(wù)責(zé)任，如資本利得稅，因?yàn)樗灰曌鲗?shí)際的買賣活動(dòng)。而實(shí)物贖回模式則是直接以比特幣交換 ETF 份額，不涉及現(xiàn)金的流入和流出，因此在稅務(wù)處理上更為簡(jiǎn)便，可能避免了因現(xiàn)金交易而產(chǎn)生的稅務(wù)負(fù)擔(dān)。下面來講一下這兩種贖回模式：

實(shí)物贖回模式

• 市場(chǎng)做市商（MM）：市場(chǎng)中的流動(dòng)性提供者。他們要么是注冊(cè)的美國(guó)證券經(jīng)紀(jì) / 交易商，受到證券交易監(jiān)管，要么是未注冊(cè)的實(shí)體，沒有注冊(cè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)。
• 授權(quán)參與者（AP）：被授權(quán)創(chuàng)建和贖回 ETF 股份的金融機(jī)構(gòu)，通常以大量的「創(chuàng)建單位」進(jìn)行。
• 上市交易所：ETF 股份交易的平臺(tái)。
• ETF 發(fā)行人：管理 ETF 的公司。
• 轉(zhuǎn)讓代理：處理 ETF 股份轉(zhuǎn)讓的第三方。
• 比特幣托管人（例如 Coinbase）：保管 ETF 比特幣資產(chǎn)的實(shí)體。
• 現(xiàn)貨加密貨幣交易所：即時(shí)交付比特幣交易的地方。

交易日（T 日）的流程：

市場(chǎng)做市商從授權(quán)參與者那里請(qǐng)求 ETF 股份的贖回，特別是當(dāng) ETF 的價(jià)格偏離其凈資產(chǎn)價(jià)值（NAV）時(shí)。ETF 發(fā)行人批準(zhǔn)后，市場(chǎng)做市商獲得股份以進(jìn)行贖回。

在下一個(gè)工作日（T+1），他們交出這些股份，比特幣托管人向他們釋放比特幣，這些比特幣可以在現(xiàn)貨市場(chǎng)上出售。這種模式有助于保持 ETF 價(jià)格與比特幣市場(chǎng)價(jià)值的一致性。

現(xiàn)金贖回模式

• 贖回訂單提交：無論是否注冊(cè)，市場(chǎng)做市商向授權(quán)參與者提交以低于凈資產(chǎn)價(jià)值的價(jià)格贖回 ETF 份額的訂單，目的是進(jìn)行套利。
• 訂單批準(zhǔn)：ETF 發(fā)行方批準(zhǔn)贖回請(qǐng)求。
• 購買 ETF 份額：市場(chǎng)做市商通過上市交易所購買份額。
• 現(xiàn)金移動(dòng)指令：ETF 發(fā)行方指示比特幣托管人從冷儲(chǔ)備中準(zhǔn)備用于出售的現(xiàn)金。
• 與 ETF 發(fā)行方交易：發(fā)行方直接與市場(chǎng)做市商使用比特幣換取美元。
• 現(xiàn)金交付給轉(zhuǎn)讓代理：市場(chǎng)做市商將現(xiàn)金交付給轉(zhuǎn)讓代理。
• 比特幣交付：托管人將比特幣給市場(chǎng)做市商，后者可能出售以獲得套利利潤(rùn)。
• 份額交付和現(xiàn)金釋放（次日）：市場(chǎng)做市商將份額交給轉(zhuǎn)讓代理，發(fā)行方向他們釋放現(xiàn)金，完成整個(gè)過程。

而這次美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）更傾向于現(xiàn)金贖回模式的原因可能還包括以下幾點(diǎn)：首先，現(xiàn)金贖回模式在操作上更為簡(jiǎn)便，使得監(jiān)管過程更加直接和透明，便于監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效監(jiān)控和審計(jì)。其次，這種模式可以降低因大規(guī)模贖回或購買活動(dòng)直接影響比特幣市場(chǎng)價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，從而減少市場(chǎng)操縱的可能性。此外，現(xiàn)金贖回模式有助于更好地管理流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在市場(chǎng)波動(dòng)性較大時(shí)，能夠提供更大的靈活性和穩(wěn)定性。最后，SEC 考慮到保護(hù)投資者的利益，認(rèn)為現(xiàn)金贖回模式能夠更有效地保護(hù)投資者免受底層資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的直接影響，特別是在高波動(dòng)性的加密貨幣市場(chǎng)中。